【关于投资的思考和方法】

【关于投资的思考和方法】

将简单的事情搞的非常复杂的，是学者；将不相干的事情硬扯在一起的，是专家。但投资者却正相反，一方面需要把握事物的主要矛盾并排除杂音。另一方面又需要具备对复杂问题“简单化”的能力。这个简单化不是说情况掌握粗糙，而是从众多不确定性中提炼出重要且确定性强的因素，并构成最终的“逻辑支点”。

一个企业投资人的脑袋是与炒股爱好者不同的。后者的脑袋里出现的是价格，涨跌，版块，资金流，消息，别人的看法等等。而前者的脑袋里出现的是内在价值，生意的本质，竞争优势，确定性，风险机会比，资金配置以及市场的情绪倾向等等。这2者之间沟通的困难程度，是远大于不同语言之间的差别的。

在选择一个长期投资对象时，考虑到“饼”的两个方面是必要的。首先是这个饼是否正在被某种因素驱动着不断的做大，另一个是这个饼的吃法是否也被某种因素驱动而趋向于集中。另一方面，即使饼很难再大幅做大，但集中度正在大幅加强的，往往远远胜过饼正在迅速做大，但是饼的分配却依然杂乱的对象。

股市弱者的一个典型特征是：经常都在判断，对很多事情都在判断，且不说判断的成功率，最关键的是其中99%的判断无论对错其实都是很不重要的，更要命的是判断与行为经常分离；而投资强者的特征正相反：只对那些极其关键重要的事情进行判断，对于判断总是很审慎，但一旦认定就坚定执行除非判断的基准改变。

企业的真实发展评估起码是以年的单位来衡量的。但是太习惯“炒股时间”后就往往难以忍受“企业时间”了，因为前者是以日为单位，甚至是以分时为单位来被观测的。进入“企业时间”不是一个简单的“不看盘”，而是以企业分析和企业投资思维为前提的，否则即便闭上眼睛也不是投资，而是鸵鸟政策罢了。

在投资上做的时间越长，就越感到投资本质上是被动的。我们总想更主动一些，做的更完美一些，却反而因此把加法最终做成减法。试图千变万化是费力不讨好的，守拙并不断重复有效的东西，坦然平静的接受这种被动性，可能是必然而迟早的。投资初期需要很多折腾（学习摸索），投资成熟期也许不折腾就是最好的。

最近溜了圈较热门的节能环保明星企业，总体感觉就是：行业前途远大的不少，企业生意特性优秀的不多。节能环保企业很多都是大订单模式，产品+技术服务特征，这种模式再有较多的资本性支出那么总资产周转率将必然低。所以更值得关注的，在于哪个企业的具有明显高的利润率，以及支持其稳固的原因是什么。

我经常被问到，有没有什么办法来评估自己对企业的认识程度？我的回答是：如果你看了一大圈，发现你的认识基本上停留在市场的普遍认识层面上，基本上你就是市场一致性认知中的一份子，那么你就要小心一些了。这是符合逻辑的：我们不必比大众更宽广，但必须比大众更深刻前瞻，否则就很难成为最后的赢家。

研究企业既是折磨也是享受。那过程有点儿像侦探根据现场的蛛丝马迹来寻找真凶。最像的地方就是思维方式和尊重证据，一个好的侦探一定有一个犯罪天才的脑袋，而一个好的企业分析师也必然需要一个出色的企业家的思维能力。幸运的是，企业家不但要想到更要做到，而我们实际上只需要判断“好不好”就够了。

要么努力做一个智者，要么就简单的死认一个道理，这两种情况都比较容易在股市里有所成就，但肯定也是股市中最少的，因为前者太难后者太没劲。最多的还是普通聪明人，一直试图当滑头，一直盯着一些表象做研究，一直以后视镜的方式来总结。普通聪明人奉献着股市中最具有戏剧性的故事，可惜一直没有片酬。

从我研究观察的企业而言，能够持有个1，2年的感觉并不是很稀少，但能够有信心持有5年以上甚至更久的，真的非常稀缺。前者往往属于素质还不错，行业正好给力类型的；而后者则属于真正在一个长期向好的行业中，树立起了非常强大的差异化竞争优势，且管理也非常优异的企业。只有后者才配享有经常性溢价。

2010年7月我写下《未来医药投资将回归高风险面目》，强调切勿以为医药是闭着眼睛投资的“安全港”。在接近半年的鸡犬升天后，恐怕未来的浪淘沙将难以避免。医药行业的研究必须立足于长期竞争力构建，而不是“业绩释放期+消息灵通”，否则就会出现类似沃华医药那样的09年彪悍而后雪崩性溃败的结局。

读一本书，往往真正有用的只有几句话；看一个企业，往往最核心的就是几个问题；做一笔投资，往往最关键的也就是几个因果关系。就像看书要学会从薄读到厚再从厚读到薄，看企业思考投资，也应该培养从大量信息中抓主要矛盾的能力，也就是我谈的“逻辑支点”。学会过滤信息，有时候与找到信息一样重要。

无形资产远不是会计概念中商誉包含的那点儿玩意。它应该包括所有对自己组织经营有重大影响，但又未以有形资产形式体现，同时竞争对手又难以简单模仿的东西，凡是满足上述三个条件都应该纳入无形资产的范畴。比如，公司的价值观与企业文化是不是无形资产？比如公司以产业链形式缔造的壁垒算不算？

我一直觉得，以下3个问题能想清楚的，就算是入了投资的门了：第一，为什么长期来看证券市场指数总是长期向上的？第二，为什么每一轮大牛市中最最耀眼而万众瞩目的那群股票，在下一轮牛市中大多黯然失色？第三，为什么几乎所有投资上最有成就的大师都异口同声的告诫不要预测市场和频繁交易？

【关于投资的自我修养】

股市的垃圾时间，正是学习和研究企业的黄金时间。一点一滴的积累，自然对于企业以及某些行业的认识更加深刻，也自然更加容易把握到投资的良好时机。实际上，魔法时刻的把握，就是从垃圾时间的投入积累开始的。所有垃圾时间悠哉游哉或者懒得下功夫的人，也必将一次次的看着别人收获魔法时刻而望洋兴叹。

投资上“硬知识”的掌握是容易的，肯学就行。“软能力”的修养就比较困难，比如总是感觉与大众观点一致比较安全，无法思考长远的问题，在股价走势与自己的企业认知上出现背离的时候莫名的懊恼和彷徨等。巴菲特走到今天，硬知识比他更出色的恐怕并不稀少，但软能力才是他拉开与其它人层次的关键所在。

巴菲特是乐观还是悲观？我也不知道——他总是对于美国（也包括中国）的前景有无比的信心，但是对于具体的投资出手却又谨慎再谨慎。所以很奇特的现象发生了：巴菲特即被人嘲笑过于乐观，又被人嘲笑过于谨慎——其实，这些人根本没明白什么叫“平衡感”，什么叫“辩证中庸”。一句话，还没明白什么叫投资

当一个人开始觉得自己看市场“很准”，有某种预测市场的“天赋”的时候，这个人就开始为自己的大败埋下种子了；当一个人开始意识到预测市场波动是徒劳的时候，他的投资意识就开始觉醒了；当一个人决策时放弃“一定会怎样”而拾起“风险机会比”的时候，他的投资就得到一次升华了。

放之四海而皆准的，叫规律；有成立的可能性也有不成立可能性的，叫概率。比如价格围绕价值波动是规律，而对波动幅度以及价值的度量的准确性只能是概率。投资，是在规律的指引下，提升获胜的概率。而不是去充当先知或者就概率性结果硬凑其必然性原因。

未经磨砺的散户与高素质投资者在市场上的对抗，与阿富汗游击队同美军的对抗没有本质的差别，都是有“代差”的。最终胜出的少数投资者的钱与其说是赚来的，不如说是失败者送来的。在证券市场中，成功不需要巧取豪夺，但需要拉开与普遍炒股者在思维境界与专业技能上的“代差”，这应该是终身努力只所在。

历史慷慨而公平的地方在于，现在的我们每个人都面临一条“长长的湿滑的雪道”；但命运必然分野的地方在于，有的人会“滚雪球”而有的人却只会被“滑倒”——有没有雪道，决定权不再自己；学会滚雪球还是不断被滑倒，这个可就是自己决定了...

投资的学习过程是一个先聚焦再发散又再次收敛的过程。先聚焦是指针对投资大原则集中的归纳和抽象，在此之上的发散则是具体方法论以及各种基础知识的学习历练，而最后的再收敛则是对所学的各种知识原理等融会贯通并提炼出思维的主次关系及辩证融合的过程。第一步要缘分，第二步要勤奋，第三步要悟性。

证券投资存在着有趣的“很专业的跑偏”现象。比如每天早上都要开例会研究国内外最新经济政治动态，每月都在为下一个月的“版块机会”绞尽脑汁。如果一个投资敏感到了每天的政策和经济变动都要操心的地步了，总是出现啥过劳死也就不让人奇怪了。有趣的是，这种跑偏往往还成了“专业素养”的代名词。

现代金融业的发达以及各方利益共谋下的合力，为投资者提供了空前的交易便利性和资讯覆盖度。但是这种技术层面的进步并未使得大众在证券市场中的黯然结局与几十年前相比有任何改观。相反，触手可及的交易按钮和全方位轰炸的“财经要闻”，只让绝大多数人在传统的“恐惧与贪婪”之外，又新加了“焦躁”。

在投资的世界里，分歧是绝对的，共识是相对的。分歧产生美，共识反而制造太多的惨案。分歧本身并不说明任何问题，重要的在于各种分歧下的逻辑提供了哪些参考和思辨。对于一项重大的投资而言，尽量寻找分歧是一个必备的工作。最可怕的，往往不是分歧过于激烈，而是市场的共识已经高的无以复加。

投资的世界其实是一个远比职场更加“公平”的世界。这里没有职场中对特定学历、资历、社会资源、甚至特定外形及性别年龄的制约。但事情总是辩证的，职场的“高门槛”导致了进入的不易和进入后的相对稳定。而证券投资的低门槛和本质上的必然是少数获胜原理，却也导致了公平背后更加惨烈的竞争。

灿烂而股神辈出的行情里，不会有人把严肃的投资原则当回事儿。只有在凄风惨雨和足够的时间跨度背景下，投资这2个字的意义才会显现。毫无疑问现在开骂、沮丧、后悔、恐慌都是绝大多数人的正常反应——问问自己，是不是就总是与绝大多数人的正常反应保持步调一致的？很遗憾，这就是大部分麻烦的根源。

更麻烦的是什么呢？就是刻意的去标新立异，试图就是与大众走反方向，一样可能摔的鼻青脸肿。因为这本质上又成了一种博弈而已。凡是试图跨过企业分析，绕过对生意的理解，跳过对风险机会比的认知的种种方法，我认为长期来看都很难靠谱。而靠谱的又从来靠的不是灵机一动，而是长期积累的自然而然的反应。

那么投资的壁垒就很好理解了：就是这种靠谱的路线必然是需要日积月累的。光是懂得方向还不行，还得努力的去学习和拓展自己的商业认知力；光是知识素养够了也不行，还得耐得住寂寞受得诱惑，要知行合一；既要现实（安全边际）又要有思想的穿透力（前瞻性），最后能不是注定少数人获胜的游戏吗？

大家都喜欢说市场是无效的，但有资格说这话的投资者，必须具备足够有效的判断力，否则你与市场一样是无效的。验证这种“有效能力”的几个简单指标：第一，很清楚市场整体处于风险和机会的哪个区域；第二，对于企业的认知有明显超越市场普遍理解水平的能力；第三，掌握不同类型企业的正确的估值原理。

绿大地勾结外部“财务专家”进行财务造假案件对于投资人有很好的借鉴意义：首先普通投资者单纯从财务角度来确保投资安全是相当不靠谱的，有天然的障碍和弱势；另外，对于企业重大经营行为持高度的辨识力和敏感度是相当关键的。千万不要忽视背离商业逻辑和难以解释的行为，否则水落石出时早已一片狼藉。

有一种观点认为千里马太难找，还是普通好马比较现实。我个人认为言之有理，但是细琢磨又不然：难以识别的原因恰恰是因为还不够优秀，而不是足够优秀。是从一大群人里一眼找到姚明容易，还是找几个180cm的容易？另外“必须找千里马”的比较关键2个原因，第一就是市场往往把很多马都按千里马定价了，这时只找匹好马是远远不够的；第二，千里马即使不千里，有五百里也算是及格。十里马再打个折扣还剩多少？

我不知道有几个人有同感，现在的市场（11年8月）其实挺吓人的。高成长概念，不知道还能撑1年还是半年，但是我知道撑得越久，买单的价格就会越恐怖。成长型投资，如果只是抓大家都看到了业绩爆发的股票，那么这个世界上早没有穷人了...

当一个行业普遍拥有高溢价的时候，其隐含的意思是这些企业都将胜出，这很荒谬。大部分的企业在这种时刻的卖出都是合理的。毕竟其未来更大的市值，是要建立在竞争不确定性的基础上，而当前的溢价过高却是现实的。只有未来优势型企业，其已经具备但远未充分挥发的内在价值特性才具有穿越周期的持有意义。

未来优势至少包含几个意思：

第一，其行业发展的大环境的态势越来越明确有利；

第二，企业自身的差异化竞争优势鲜明而牢靠，对手难以模仿；

第三，企业的盈利能力（业务结构以及权益收益率态势的演变）在行业态势和竞争优势的保护下，将越来越进入一个盈利能力不断加强的上升大周期。

安全边际究竟是什么？是很低的pe？还是很高的增长率？都不是。安全边际是对于一笔生意的商业价值和发展前景的程度、确定性以评估和打折的过程。价值程度越高、确定性越高、打折程度越高的，潜在投资价值越高。危险在于，市场往往过高的估计了价值程度，忽略了远期竞争的不确定性，并草率的给予高溢价。

如果以一个5年的周期来回顾，我们通常发现带来回报最大的往往就是那么2,3笔的投资，而剩下的大量的交易在回报贡献率上基本上是打酱油的。但正是这些打酱油的非核心回报投资，却占用了整个投资研究精力中的80%。真正足够重要的投资良机，可能“一辈子20个孔”确实用不完。

我对于周期股的投资没有什么成功的经验，也想不出什么有效的判断方式（那种满大街流传的方法就不重复了）。我能理解的，就是如果能判断有些周期企业大概率可以再超越之前的经营高峰，而现在确实够萧条跌的也真够狠，那么就拿着等吧，除此之外还有啥好办法？我对周期企业最大的心得就是，事实总比你想象的更复杂。

为什么这个世界上永远没有一种在任何情况下都能战胜市场的投资方法？因为市场的偏好和偶然性是无穷尽的，但是每个人的能力圈却总是有限的。那为什么价值投资又具有穿越时间周期的可持续的有效性呢？因为不管市场的偶然性多么不可穷尽，其建立在企业内在价值和溢价机理的必然性终会反映在价格上。

人做事情要目标明确。比如，如果你是想搏点击率，那么你一定要预测市场，而且预测的越细越好（君不见，博客中排名最靠前的不但要预测市场，甚至要预测到未来几分钟^^）；如果你想博出名，那么就一定要骂市场骂管理层，而且最好是情绪饱满充沛。但如果你只不过想通过投资获取财富，那么最好别做傻事儿。

苏宁对未来10年设定了宏伟的蓝图，其中对于易购的押宝尤为突出（目标3000亿，当前几十亿的规模，复合增长率目标惊人；而相对实体店3600亿的目标，2010年已经740多亿的增长就较为平缓了）。苏宁与京东的对比，验证了“旧垄断者总是害怕破坏性创新，从而为新一轮竞争展开提供条件”的商业现象。

战略不是所谓的“高调喊出目标”。清晰的战略必须回答：环境是怎样的？“我”的情况和特点是什么？我的目标该是什么？要达到这个目标我必须做什么？这4个问题直接的逻辑严密性，以及假设的合理性，以及依据的事实证据，是判断战略可行性的关键。企业如此，其实个人投资者又何尝不需要回答这些呢？

投资不是打官司，要证据确凿才能如何如何。在企业分析中，太多时候其实并不能得出什么清晰的结论，但“没有结论本身就是一种结论”。投资不过是找自己能够看懂的东西，排除掉一些看不清或者明显存在重大疑虑的东西。投资千万不要搞成大专辩论赛，为了维持某种立场而作无意义的辩论，那入戏就有点儿深。

自从我提出一个“低风险，高不确定性”的投资思路以来，发现近来被提及的越来越频繁，居然也开始出现滥用的趋向了。很多人并不仔细推敲这一思路的实质所在，而是根据字面意思进行简单的“自我解释”。这并不是孤立现象，其实对于很多投资思路，都存在类似的不求甚解，最后画虎不成反类犬，那就很糟糕了

关于巴菲特、格雷厄姆过时的说法也不是这10年8年的新鲜事儿了，太多人只是读2本书触及到表面，就以为理解了思想的实质。正因为这种论调会毫无疑问的一直延续和重复，所以价值投资者的机会才会一直延续。我提一个问题，请问：把一个值10块钱的东西6块钱买入，然后20块钱卖出，这种行为什么时候会过时？

投资，真的不需要上什么商学院课程、考什么证券执业执照啥的。最好的教科书早就写好了到处都买得到，最棒的商业案例就在公开资料里。最需要锻炼的是相信常识，保持理智和独立思考，学会从商人的角度思考问题。有了这个，就能在市场里做出对的反应。

我相信一句话：局面决定选择。很多问题没有基本前提之前，都是伪命题。比如，学会享受生活不要太拼命对不对？很难说，对生活基本安定和有一定基础的人可能对，对一穷二白又很想改变命运的就未必对。大多数的东西，要放在一定的环境、目标里，“选择”也不是一个绝对意义的对错，而只是得失的衡量而已。

每当市场出现某种极端态的时候，我就很喜欢看出现的各种言论（甚至专门回头去找特定时期的东西来看^^），因为那短短的一刻浓缩的人性精华是如此深刻。比。如市场每遇大跌，都会出现《十问某某某》一类的铿锵檄文。其实什么时候这些朋友能够抽出精力来写个《五问我自己》，就是其升华的一刻了。

哪五问呢？一，世界上有哪个证券市场是大多数人都可以获利的？二，为什么同样的市场环境下有那么多人可以成功呢？都是权贵？三，那么我凭什么在一个注定少数人获胜的市场中获利呢？四，谁规定了任何时候这个市场都应该能获利？五，就凭自己在一直在市场中的所作所为，能成功的话，那还有天理吗？

不确定性既可能是敌人也可以是朋友，区别只在于：你选择什么时候与其握手。当价格已经给出足够的折扣以反映这种不确定性时，其可能会是友善的朋友；而当不确定性隐藏在高昂的价格和乐观的预期背后的时候，就可能是致命的杀手。

投资者可以基于基本面对市场会如何预期进行判断，但即使判断准确了，这个预期所导致的市场走势的时机和力度可能依然远远超出你的所料。这事实上证明了，要想精确的对市场预测是多么的困难——即使他依据于一大堆的被证明正确的判断。因为如果市场的波动是盘大菜，那么“事实”只是其中的作料之一而已。

上午看了一个投资人讨论世界经济、货币格局的宏观大作，洋洋洒洒言之成理，气派非凡。但看完后只有一个感觉：这家伙想说什么？说了半天又怎么制定投资计划并落实到具体的投资标的呢？如果这气象万千的大报告中有那么1，2个猜测和判断是错误的，又会导致结论多大面积的调整呢？这是在做论文还是投资呢？

在对事物的认知上，智商并不重要（当然得正常）。认知的分歧很大程度上来自于思维方式和视角。比如评价一件事物，在多大的范围内来评价？比较的基准是什么？由谁的视角来论述？都是造成分歧的主要因素。100%的黑和白的事情是极少的，所以要“正确”真的很简单，要“客观”则变得很难很难。

现场调研有无必要？笼统的讲，能到现场看看当然是没坏处的。不过缺乏经验的投资者可能由于诸如企业管理者人格魅力、亮点资料（比如国家领导人视察）或者一些片面印象（员工态度、办公环境）等反而形成主观上的偏见。总之，在缺乏对公司生意本质，以及未来经营主要矛盾认知的时候，“现场”并不解决问题。

另一种问题是所谓产品调研，跑几个商场聊聊天查查出厂日期，招呼网友一起记录出货情况，买一堆同类产品请几个朋友评判，找个“业内人士”问问什么的。但这些“用功”要注意2个问题：第一，样本有限性的误导；第二，在生意和企业整体的分析上出现谬误，这些细节层面再用功也无济于事。

以前中国有2个世界：真实的一个，新闻联播里一个。后来有了微博，就成了：真实的一个，新闻联播的一个，微博的又一个。当你需要心理抚慰的时候就看看新闻联播，当你忿世嫉俗的时候就看看微博，当你需要吃喝拉撒的时候就回到真实。这就像任何一个公司总是真实的一个，券商报告里一个，淘股吧里一个。

聪明人最爱犯的错误第一是高估自己，第二个是不肯努力。因为聪明，所以总是能找到捷径并尝到甜头，所以越来越难以正确的评估自己和踏实下来，最后聪明人的期望值会越来越高，并为了这种期望值做出越来越偏离自己能力的事情。所以，所有的高估，都是从自己开始的。不是真正的聪明人的最大风险是....以为自己是个聪明人。

有些所谓的“清算价值”或者“资产变现价值”，就像我们的身体器官一样，看着好像在器官交易市场里能卖个不错的价钱，就算在街上裸奔也是个富翁了。但实际上这些“价值”永远也没法变现，其意义只陷于yy，以此作为投资的一个假设条件是很搞笑的。

有朋友提到真清算的时候就有用了，当然，但是不尽然。真走到清算那一步的时候，早先的所谓“资产价值”很可能化为乌有---设想一下，如果古越龙山真到了清算基酒的时候，说明黄酒行业也玩完了，那时的基酒存在的意义是什么？趁火打劫是人类天性。就像死刑执行现场后的器官摘除，没见过讨价还价的。

环境的变化是绝对的，那么投资人到底是该“以变应变”还是“以不变应变”？那要看怎么定义“变”了。如果指的是投资最根本的依据，也就是“价值”，那么任何环境的改变都不会动摇这个根基，完全可“不变”；如果指的是价值已经发生偏差，或者环境提供了更有利的价值标的，那么“变”可能更理性。

名牌是在“知道”的层次，而品牌则必须达到“选择”的力度。无法对用户产生强大心理倾向性，并且让客户在与同类产品比较中产生某种远超过简单“价格竞争”因素的，都无法归入品牌级别（比如单纯靠便宜取胜）。名牌可以通过金钱投资建立，但品牌必须根植于某种牢靠的心理和价值认同感，也因此弥足珍贵。

我们总是容易过于关注结果或者目标，而容易忽略达到结果和目标所必须的努力过程和方法的正确性。这就很像一颗大树，总是幻想那诱人的果实出现，却不去思考和行动让自己真正茁壮起来。其实，最重要的不是预测什么时候开花结果，而是确保自己能一直在生长。

美国的医疗状况是中国情况的另一面，就是投入过多而效费比极低。其医疗支出占gdp的比重高达15%，以全世界1半的医疗支出供养20分之一的人口，而医保覆盖率和医疗质量还在发达国家中垫底。这种市场环境由于选票的因素不太可能大变，但又已不堪重负。敏感的人会意识到这意味着什么。

(11年10月10日)几年前，重庆啤酒的情况还可称之为“低风险高不确定性”，到现在则演绎成了提前支付头等舱机票买预期的典型。而且，不知道是否能往返...又比如广晟有色曾经90多倍的PB---预期真是个黄金指，点到哪里就能脱离地球引力。可惜，真能离开大气层的宇宙飞船总是稀少的，更多的不过是刺激的云霄飞车而已。

对于高端白酒我一直有一个疑问：大多数的分析都集中在产量的天花板以及提价能力上，但是作为世界上行政成本最大和单位比例最高的国家之一，这一高端酒主要消费对象的市场潜力还有多大的弹性余地？或者真的普通民众开始喝高端白酒？最近五粮液高层的访谈中提出未来业绩要看十二五的规划，很有意思。

下手重仓前的3个自问题：

第一，未来1年在中性条件预估下有无获得40%收益率的机会？

第二，如果价值实现的时间推迟，其预期收益的吸引力会持续放大吗（也就是其收益潜力不是基于一个特定的时间窗口）？

第三，如果买入后继续下跌，那么再跌20%时的价格能否让我有欣喜若狂的感觉？

收益率40%是种冗余，实际上无论是业绩释放还是市场定价稍微哆嗦一下就20%了，这个吸引力都没有至少不是上佳的“时机（虽然也许是上佳“对象”）”。价值实现如果依赖于某个特定的时机（比如1年内必须政府上调价格），则一旦错误就无余地。下跌的收益吸引力幅度则是反向的一种推导。

投资说到底，研究的无非是“对象”与“时机”两大方面。持对象不可知论的，通常是时机投资者，只不过其中可能分为主动型和被动型；持时机不可知论的，则主要是成长型企业投资者。但成熟的投资人，应该不走极端，时机和对象不是截然排斥，而只不过是有所侧重而已。

好的投资模式的5个标准：第一，能赚钱是硬道理；第二，在长期的各种环境的考验中总显示出可持续可复制性；第三，成功的关键因素掌握在自己这里，而不是某种不可控制的外部因素；第四，能保持健康、舒适和自由的生活方式，不为赚钱折损生活品质；第五，任何情况下都能避免被推倒重来的小概率事件。

一直以来我就认为，做投资的人是最没资格抱怨的。我们的收益率远胜很多实业，但我们没有提供就业，没有产出什么改善生活的产品，甚至没有上缴什么赋税。所以做投资的人最应该有感恩的心，如果有幸在投资上获得成功一定应该记得回馈社会。应该记得，在自己成为时代宠儿的时候，一些人却在被时代遗忘。

普通股民：死了也不卖；文艺股民：世界的宏观经济及政治形式是这样滴...；2B股民：今天的走势正如我昨天预料的一样。

 

看一个公司有时候与看一个投资者相似，就是在顺境中能有很好的表现当然很好，但更重要的是在低迷的大环境中，在大多数同业者都苦恼困顿的时期内表现如何？因为这才是其“不同寻常”的证明。这种结果靠的不是“灵机一动”，而是厚积薄发；靠的不是“抓个好项目”，而战略的视野与执行的坚韧不拔。

人们往往津津乐道于某企业或者投资者靓丽的业绩表现，但却忽略了这一表现所依托的环境到底是怎样的？一些业绩爆发的企业或者投资人，如果其业绩的基础不过是大环境上的某种高景气度的结果或者仅是较短周期内的一种概率胜出现象，那么就要思考其可持续性有多高？而这恰恰是估值的关键因素。

（11年10月13日）大跌中，要学会看到金子正在闪光；大涨中，要审视下自己的所得是真的物有所值还是拜Mr.Maket的亢奋所致？前阵子的下跌不值得恐慌，因为好东西确实具有了增持的吸引力。最近2天的反弹也不值得欣喜，因为明明大把的牛皮股还在天上飘着，后面的故事依然曲折。好吧，我承认自己是打小就擅长唱反调的惯犯...

在别人贪婪时恐惧和恐惧时贪婪，靠的并不是勇气，而是理智。就像段永平说的，一个值10块钱的东西你3块钱买，需要勇气吗？需要的是评估其真实价值的能力和理智。评估的前提，是放下偏见，寻找资料，展开逻辑，抓住对象的主要矛盾和本质性问题，并在恰当定性的基础上去谨慎定量。

有感于知识和智慧的差别。知识是可以传授的，而智慧只能启迪；知识的天花板取决于智商和受教育机会，而智慧的天花板取决于太多说不清的东西；知识能让人具有更高的能力，而智慧却更让人认识到局限性；知识是规矩和死板的，而智慧却是灵动而不拘一格的；知识是投资的起点，智慧却可能决定了投资的终点。

投资的风险是什么？我想包含3个层面。

第一，是在根本不理解什么才是投资，并以近乎“技能裸体”的方式进入这个市场；

第二，是无法理解风险的本质在于不确定性，而它只能降低却无法杜绝；

第三，是忘记了投资本身一定是需要承担风险的。

这与第二条并不矛盾，而是风险与机会的关系不是固化的而是动态的。

由于溢价比较基准的不同，以及企业业绩和经营态势的不同步性。同一个企业往往会呈现PB与PE状态的不同组合模式，而不同组合背后往往对于未来的投资收益分布态势有直接的关联，反应了深刻的投资内涵及风险机会逻辑。我个人认为，对于这种现象的理解深度和应用能力，直接体现了该投资人的基本投资层级。

现在有一个非常好的评估对证券投资理解程度的方法：就是现在对“a股10年不涨”最愤愤不平最觉得不可思议的人，你一定要小心他，因为说明他基本不懂证券投资也不了解投资史。也许他是个耿直的好人，也许是个善于炒作的高手，但一定不是投资上值得信赖的人。注意，这与单纯批评市场监管问题是两码事儿。

看市场时脑子里起码要有2条线：一条是价值线，一条是价格线。就像地球围着太阳的走势诞生了“春夏秋冬”，价格线围绕价值线的复杂波动也产生了“低估、合理、高估”等状态。投资思考的核心第一是对企业价值线的未来走向进行评估，第二就是对2条线“当前偏离度”对未来收益率的影响进行评估。

有朋友问我花多少时间读财报，我说很少。因为第一能让我进入财报分析的公司就极少，如果不是从商业属性上和竞争优势上有突出吸引力，我为啥要看他的详细报表呢？第二我偏好的公司都属于业务简单财务结构也不复杂的为多，一般不会异常复杂。总之，我是个尽量免除不必要麻烦的家伙，从小就是。

那时间都用在哪里了呢？一，观察分析其生意的特性，思考行业格局及企业竞争壁垒在哪里；二，从整体上考虑投资它的关键逻辑和前提，以及这些因素的牢靠度及变化性；三，查阅企业行业的相关资料及重要数据加深认识；四，持续观察重要财务指标的变化和背后的意义；五，排查财务上和经营上的重大疑点。

人类不具有知识和阅历的基因继承，所以同一个社会中谁可以更成功往往取决于其学习能力。除了最基本的共同教育外，谁更善于站在前人的高度上思考而规避已经总结出来的教训，可能是非常关键的。至少在证券投资领域，屡教不改和对前人教训的视若无睹，是一批批的Mr.70%诞生的根本原因。

投资时的一种错误的下意识是认为企业老总是知道企业命运的，由此总喜欢站在揣测其行为和心理的角度来决策。实际上他们虽然在具体运营和行业理解上远胜普通投资人，但其实远谈不上掌控了竞争中的一切要素。与其做他们的蛔虫，不如回到商业的本质来看问题——有时“不在此山中”也是一种优势。

有学者曾对财富100强企业在过去50年的增长挫折案例进行了分析统计，结果表明87%的失败都是管理层的可控因素导致的，其中战略失误占到70%。最主要的失误来自于“过高估计了自己的优势”和“创新失效”。可见，不能正确认识自己和竞争环境的变化，即使在最优秀的企业家群体中也不是个小概率事件。

市现率（现金流净额与市值比）是一个极少被提到的视角，但是我喜欢这个指标。在这个视角下，一些貌似并不便宜的企业以更具价值（现金流创造力）的形式体现出来，而另一些业绩爆发中动态pe貌似很低的企业则显示出惊人的经营风险--毕竟，生意的最终目的是真实的现金，而不是会计意义上的利润。

其实在估值中，不存在什么“金指标”。好的企业（注：应改为好的“投资标的”）的一个重要特征就是越用多种角度的估值方式来审视，它就似乎越能体现出性价比所在。而不靠谱的企业正好相反，在某1个估值指标上可能极其诱人，但是越是多角度衡量（也包括时间段的选取）就越能发现风险迅速扩大。多视角估值，是投资能力的一个分界线。

最不要怕的，就是谁都躲不过的系统性大恐慌。因为它就像女人闹小脾气，来得快去的也快。最怕的就是基本面逆转型的方向性下跌，因为那就像女人爱上了别人，离你只会越来越远而不再回头。

【关于风险的等级】：投资者提前比市场认识到了某个重大风险，危险最低；投资者和市场在风险认知上没有大差别，但是价格已经对风险作出了很大的补充则危险较低；投资者与市场都没有意识到风险的存在，则危险很大；市场已经逐渐开始认识到风险而投资者自己还茫然不知，面临的危险最大。

虽然我从不认为股市只有1种赚钱办法，但确实认为方法是分高下的：

【上乘武功】收益率高风险低，天天不紧张，生活好心情，站着把钱赚了；

【中乘武功】收益率也很好，但天天操碎了心，日日过劳，一旦停下就不知道该如何赚钱了；

【下乘武功】操卖白粉的心，赚卖面粉的钱。收益率分布完全随机漫步。

在很多书里发现从几十年前就开始出现，一直到现在还在进行的一种努力，就是试图构建某种自动找到大牛股及优秀企业的神奇模型。模型种类涉及财务模型的，有技术指标模型的，甚至还有很多稀奇古怪的条件配置的。我一直很疑惑的是：这路对不对倒先另说，就这份挑战前无古人成就的信心又来自哪里呢？

窗外大雾弥漫，熟悉的建筑物都变得模糊不清甚至踪迹难寻。这不就像当前的市场？激烈的下跌就像大雾遮住了我们的视线。但投资者应该明白，该在的建筑物还在那里，“消失”不过是视觉上的一种暂时现象。同样，企业的长期内在价值并不会被短期恐慌的下跌所折损。该怕的是，那大厦原本就是海市蜃楼。

最近2年从珠宝到猪肉，全都在狂涨，只有股票不涨。但大家都忽略了，这些东西里只有企业（当然是优秀的）是可能持续长期创造更多现金的！历史已经证明，而且必将再次证明“长期来看优秀企业的股权是世界上跑赢通胀的最佳武器”。我相信，20年后人们如果有一次穿越的机会，他们会希望回到今天。

在有些时候，人是需要点儿“盲目的坚信”这种东西的。特别是当我们通过理性的思考后慎重选择了一个方向，但是这个预期中的变化却就是不来，等到死也不来。往往这个时候我们灰心丧气，然后说服自己“真的错了”。结果就在你放弃且无法回头的刹那，你期待已久的变化以更猛烈的方式到来了。

投资的学习过程是一个先聚焦再发散又再次收敛的过程。先聚焦是指针对投资大原则集中的归纳和抽象，在此之上的发散则是具体方法论以及各种基础知识的学习历练，而最后的再收敛则是对所学的各种知识原理等融会贯通并提炼出思维的主次关系及辩证融合的过程。第一步要缘分，第二步要勤奋，第三步要悟性。

【巴菲特投资IBM的另类启示】：

原因分析啥的满大街都是就不罗嗦了。我只想说从他投资比亚迪再到BNSF铁路运营商，乃至于现在的IBM。给我的最大启示就是：我们完全有机会买到比股神看中的更好的企业！虽然简单类比并不完全贴切，但如果你说实在找不到比它们更有投资价值的中国企业，我觉得趁早别做了吧。

【医药企业分析要点】：

一，瞄准在重磅病症可能产生重磅产品的企业；

二，别当假行家钻药学的独特性，而要站在企业经营的普遍性规律看问题；

三，为了前条的可靠，企业必须有足够历史可供遵循分析；

四，领导层的素质起决定性作用，要学会识人；

五，别光看最长的板，要命的往往来自最短的那块。

反过来讲医药投资上的大坑都是这么来的：自己当假行家或者迷信假行家，试图从药学专业性角度来“研究”，而不是仔细推敲企业在基本素质和完成目标的基本条件上的能力，以及行事特点是否符合优秀企业普遍特征。再有就是只看优点，对明显的短板视而不见，为了激动人心的成长概念支付高昂价格。

对企业家的识别是非常不容易的----即使有充分的资料和面谈的机会也一样。对企业家的认识，如果没有自身对于企业经营管理甚至是行业特征的一些认知，没有“从细微见真实”以及对信息的综合处理能力是很容易浮在表面上的。投资就是如此“既简单又困难”的工作。识人，说白了不如说是自己层次的映射了。

《论语.子罕》孔子说：可与之共学（可能一起学习相同的东西），未可与适道（但可能却不是同路人）；可与之适道（可能是同路人），未可与立（却未必都坚韧不拔）；可与立（可能一样坚韧不拔），未可与权（却又未必都懂得灵活的权变运用）。——想想看，与投资的某些道理有没有一点儿想通？

自92年到2010年，每年所有a股股票中，正涨幅的股票占比低于20%的有94，01,02,08这4年（现在有了第五个）。占比高于20%低于30%的，有95,03,04,05，10这5年。余下年份正涨幅股票占比都高于50%。正涨幅占比最小的与最高的年份的过渡非常不平滑。

市场经过了大约15%左右的指数反弹之后（11年11月3日），我们发现重新回到了老样子：真正很优秀的企业根本就没怎么跌，价格完全不便宜；真正很便宜的企业，基本都面临远未解除的巨大不确定性；被市场炒作的概念型企业还是在天上飘着。这说明，短中期来看超额收益的基础基本不存在，之前隐藏的风险点随时可能再次发酵。

【接上】

这种尴尬的局面不打破，很难出现真正意义上的大行情。对于优秀的企业，不得不以耐心来时间换空间；对于被市场大幅杀跌的群体，认真在其中寻找被误判死刑的珍珠，可能是现在最高价值的行为；对于被爆炒的故事大王，“长期持有”就是最好的自杀工具。

昨日开盘（11年12月20日）时候看了下，证监会分类的计算机应用服务业的前十大市值企业，其市值之和恰好等于五粮液的1310亿；医药制造业的前十大市值企业总市值2300亿略高于茅台的2100亿。用2个酒厂，就可以买下中国最具有竞争力和实力的20个it软件集成企业+医药制造企业，很有趣的对比。

证监会数据截至2011年7月底，沪深交易所股票账户1.62亿户，有效账户大约是1.37亿户，证券投资者规模达到7000万人。1.4亿不到的有效账户中有9200万户为2007年以后开立的账户（大约4500万人），占有效账户67%。也许上轮大牛市中进场的散户依然要经过刻骨铭心的“风险教育”，真正意义的大行情才会到来。

早餐时（11年12月15日）看新闻，黄金商人说道黄金饰品生意时候，再次出现一个很熟悉的词：“刚性需求”---刚性需求会支撑黄金价格坚挺的。以前楼市是这臭德行，现在黄金也玩这个了？啥投资属性浓重的东西一旦出现扯淡的“刚性需求”论，就离玩完不太远了。

有句歌词唱“是谁出的题这么的难，到处全都是正确答案”！某种意义上说，这很像我们认知事物时面对的窘境：真正困难的不是“正确”，而是“客观、全面”。“事实”有时就像碎片飘飞在各处，拼成一个完整的结论并不简单。即使是绝对的真理，也未必是唯一的真理，可大多数人只愿选择一个，然后崇拜。

【同一个地球，同一个德性】“日本市场的波动过大，且缺乏必要信息（60年代末《金融分析师》）”--之后日本进入20年的超级牛市；“股票已死，这是无法挽回的定局（1979年商业周刊）”--80年美国进入超级大牛市；“顺势才是关键，学学吧，巴菲特（99年12月华尔街日报）”--纳斯达克进入最后的冲顶。

邓普顿在看待具备较好投资环境的国家的特点时，谈到以下几点：出口额大于进口额（意味着加强储蓄、且本币可能较为稳定或者预期升值），且国家所背负的债务不超过其GDP的25%。另外，这个国家应具有更为开放的特性，更倾向自由市场特征。此外，也以60年代日本为例谈到勤奋工作和节俭的美德的重要性。

【小概率，大概率】

做投资某种意义上说是在寻求超额收益的“小概率事件”。但“概率小”不是因为投资真的毫无规律呈现收益率的完全随机波动，而是因为市场里真正“愿意去做+懂得去做正确的事”的人始终将是稀缺的分子。所以投资成功的小概率在“正确的人”身上事实上恰恰是某种“大概率事件”！

【有趣的分化】

自2007年10月全面见顶已经过去了4年，在目前上证指数只到当时1/3的背景下，个股呈现出高度的分化：类别1，当前股价（复权）远远低于顶部；类别2，接近或者略微超过顶部；类别3，远远超过顶部。4年不是个很短的时间了，这个现象的背后说明了什么问题呢？值得讨论。

很多人喜欢争论“投资和投机”哪个更好？我的看法是：要比最高收益率，它们都远不如赌博和彩票；要比普遍收益率，它们都是少数人获胜的结局。它们在本质上都有苛刻的要求：投机贵在善于捕捉变化，投资贵在领悟不变性的东西。所以前者弹性必然高于后者，而后者可持续性必然高于前者。

投资这座大厦，上层建筑是“思维的视野和前瞻性”，而地基则是“企业价值分析方法论”。光有上层建筑只能是空谈甚至沦为概念炒作，而只有地基则很容易事倍功半甚至只能捡烟蒂。说到底，投资最怕的还是“上不去，下不来”。相关http://t.cn/htBxCv

企业是干出来的，不是“预期”出来的。天天研究谁谁怎么看这个企业啊，券商报告的预期怎么样啊，市场价格的走势隐藏了什么秘密啊...啥叫不务正业？这就是。多想想企业是干什么的，是怎么干的，是哪些人在干，与别人相比干得好在哪儿...别被预期、特别是别人的预期牵着鼻子走，否则就是交学费的老黄牛了。

浮躁是投资的癌症，无药可救。它导致短视、冲动、不理性、患得患失、总之就是走向愚蠢。但要想不浮躁，就要有个稳定的逻辑支点，就要恰当的理解复利的本质和市场的顶级规律，就要有正确的思维方式，就要...这事儿越来越麻烦了，没辙，谁让你想在一个“注定大多数人失败”的地方成功呢？

现在与“价值投资”一样被用烂了的词叫“品牌”。其实品牌具有相当大的“后知后觉性”。巴菲特对喜诗、可乐或者华盛顿邮报都是观察很多年确认品牌硬度后的投资，而国内动不动就把某种广告轰炸催肥起来的知名度誉为“品牌”。消费行业品牌确立后的一目了然与确立前的难以琢磨是硬币的2面性。

【什么是护城河】如果简单的理解，护城河就是“重置的难度”。如果展开来理解，显然不同行业的重置的难点不同，也就是文中列举的种种不易被模仿之处。所以所谓护城河也好壁垒的叫法也好，切入点应该首先是行业竞争胜出的关键是什么（规模？品牌？粘性？执照？..）？再对照企业在这些特性上有多强大及为何不易被模仿。

2点补充：第一，护城河并不必然带来高回报率。比如公共事业部门，进入壁垒极高却管制严格，也与企业成长周期有关；第二，但可持续的高回报率必然要求高壁垒。这是dcf原理所决定的（具体可参看博文《dcf三原则》）。有些行业壁垒清晰可见，有些壁垒模糊难确认，有些则基本无壁垒，生意就是分三六九等的。

在经营者的野心与市场需求之间的拉锯中，后者大多数情况下都会成为优胜者。我不喜欢那些需要“不断创造需求”的企业，虽然苹果的ipad就是这样的经典案例，但对这种成功的预见性要求实在是过于苛刻了。更容易把握和预测的需求，是寻找简单好生意的第一步。

产业特征就像河道，有的宽阔顺畅并可汇入太平洋，有的则狭窄还容易断流；商业竞争就像河道中的船，宽阔河道中一马当先的大船再配合一个好船长是最优。而大河道中过于拥挤的场面，有时还不如独占着狭窄河道的悠然小艇；投资时机就像是老天赐予的天气，既有扬帆远航的好日子也有休息等待的时节。

一个希望安全旅行又看到美丽风景的投资者，可能首先要根据目的地和水纹特征的不同选择好河道，然后排除掉明显不坚固的船或者看着像水贼的船长，再选择在一个合适的气候条件下登船。但亲们要注意哦，沿途的风景可能很美，但别因此频繁下船而误了最终的旅途目的地。

君子爱财，取之有道。有些钱是一定不能赚的，再大诱惑也不要去碰；然后，有些钱才是能够赚到的，而且越赚越多。与好生意，并且只与好生意为伍。与企业家，并且只与优秀的企业家为伍。火中取栗，总有烫得你吃不下饭的时候。

【常识】

做投资的都喜欢把“常识”2字儿挂嘴边，但这里的“常识”可不是生活常识而是生意常识、商业常识。没有足够的商业历练、观察、思考和悟性，所谓靠常识判断简直是个笑话。现在看到一些熟悉的口号就经常胃里不舒服，读书不是这么读地。说投资的时候，不抬出几个大师来不引经据典一番，会死不？

大牛股的散户反映：【刚被挖掘出】没看出哪儿好；【大幅上涨】真不错耶，会回调吧？【疯狂上涨】买了！拿住10年！【开始调整】我价值投资，淡定；【持续长时间调整】这是肿么了，公司出问题了？【反弹落后其它】淡定你妈啊，早知道是垃圾【再次上涨】还没哥换的反弹快呢【终成十倍股】我..唉...

最不要怕的，就是谁都躲不过的系统性大恐慌。因为它就像女人闹小脾气，来得快去的也快；最怕的就是基本面逆转型的方向性下跌，因为那就像女人爱上了别人，离你只会越来越远而不再回头。

熊市的作用是什么呢？是能更好的识人。看看之前谁曾是“大无畏的”，看看过程中谁又是“被价格一步步的改变自己的企业认知的”，看看之后谁又是“再一次感叹好企业总是太贵的”，看看平日口口声声长期投资的人是如何被短期走势击得粉碎的，看看谁是市场好的时候喜欢吹牛逼市场不好的时候就骂娘的。

如一位朋友所言，中国的价值投资人确实花了太多的时间谈投资的what和why，其实所谓大道理来来回回就是那么几句话，真正关键的是how（系统的方法论）--what和why是“simple”的，而how是“not easy”的。没有how的掌握，价值投资就像个漂亮的热气球，一直被传说但是永远够不着。

证监会数据截至2011年7月底，沪深交易所股票账户1.62亿户，有效账户大约是1.37亿户，证券投资者规模至少达到7000万人。1.4亿不到的有效账户中有9200万户为2007年以后开立的账户（大约4500万人），占有效账户67%。也许上轮大牛市中进场的散户要经过刻骨铭心的“风险教育”，真正意义的大行情才会到来。

【如何克服真大跌了却不敢买】：

第一，在市场远未恐慌之前就研究好企业，建立逻辑支点，然后等价格；第二，把目光放远，试着用中性偏悲观测算3到5年后的结果来看待这笔买入的风险机会比是否诱人；第三，回过头去看看乐观时期的报告，那些理由还存在吗？；第四，如果早就没子弹了...我只能说很抱歉。

股票池中的三类：

【第一类】只要不是高度泡沫化就可以一直持有；

【第二类】只要跌的足够低了就可以买；

【第三类】当同样低的估值下相对第二类可优先买入。一类是高价值未来成长型，二类是高市场占有率或格局难颠覆的大龙头，三类是具有很大发展前景但确定性稍不足的。不同对象不同投资策略。

我每过一段时间就会到各个最热闹最有名的“投资论坛”去逛逛，主要目的就是观察我最看好的企业在这些地方的情况，第一是提及率有多高？有没有变成被多数人追捧和高度认可的“伟大企业”？第二是在讨论中已经被认识到了什么层次？这种观察如果持续较长时间，会有很多有意思的现象。

【超额收益来自哪儿】

在市场里的人没有一个不想获得超额收益的，但这东西是靠什么来的呢？我想：第一，靠超越市场平均水平的认知力；第二，靠超越市场平均水平的执行力。如果在对市场和企业的认知上不过人云亦云，又经常与大众步调一致的进进出出，那么超额收益就只能期待超级的好运了。

出来混，总是要还的。中国要还的是畸形经济结构和国富民弱的债，欧美要还的是消费透支和高福利低努力的债，一些失败国家要还的是还没脱贫就养了一身子少爷毛病的债。这是个全球还债的伟大时刻，别欠扁的玩优雅，也别叨叨的装苦逼，历史没功夫听扯淡看表演，倒退500年都是苦出身。埋头苦干远未过时。

有新闻报告很多中药注射剂零售价的50%以上都是用来“打通关系”的，要特别警惕这种出厂价与零售价差价过大的品种。有人认为差价大正说明厂房提价空间广阔，但那是在一种前提下：其市场需求极端牢靠且替代性很小--中药注射剂符合吗？而如果“需求”是建立在“高额灰色收益”上的，利润额的降低甚至能带来市场的崩溃。

医药的黄金十年的潜台词是“淘汰的十年”，没有大幅提高的门槛和良币驱逐劣币的淘汰赛不可能有美好未来。真金不怕火炼，但那些以灰色营销作为王牌武器，出厂价与终端价差价极大，又或者根本粗制滥造的“低成本优势”的药企，小心潜在杀伤力吧。医药企业分析要点参考以前微薄。

【牛股的“八字真言”】：

“衣、食、住、行”是人类永恒的基础需求，而人类顶级的大事却不过“生、老、病、死”，所以即使是站在最朴素的角度来看，相关消费和医药领域频出大牛股实在理所当然。

为什么中国有现在有大的硬件企业却没有大的软件公司呢？不妨这样想，工业化社会的基础设施是公路桥梁发电厂机场等等，没有这些就很难有服务性行业如连锁超市电影院。那么信息化社会的基础设施是什么呢？是it硬件。所以硬件过去一直是it投资中的大头。沿着这个思路思考下去会有有趣的发现。

软件与医药行业有一点很像，就是企业的差异化程度极大，基本上不能以“版块思维”来看。另外，政策主导型的it投资很容易出现地头蛇，而难以形成大一统市场，这就难出大市值企业。客户过于集中于某些大款企业，也是较为高危的特征。盗版对于行业信息化领域基本无意义。总之，有趣的地方很多。

商业中普遍存在双刃剑效应：如零售连锁企业的规模是竞争力的有利保障，但规模化不能停本身也成了达摩克利斯之剑；如酒类消费趣味的极度差异，造成了某些品牌的护城河，但也对其“跨界”形成了障碍；如医药企业的专利壁垒使其拥有利润丰厚的特许权，但本身也为专利的高投入消得人憔悴。世界是辩证的。

轻有形资产更要求重无形资产，否则这种“轻”往往更危险；高水准利润率的生意更需要考虑其需求能放大多少的问题，而做到极大规模的生意则思考的重点是单位利润水平提升潜力多大；大杠杆的生意赚的爽但一着不慎就容易输得精光...这个世界充满矛盾，而矛盾的背后其实是更高层面的公平。

我对初涉企业投资分析的朋友的建议：不要陷入到企业零散信息的汪洋大海中去也不要纠缠什么价值or成长，而是集中火力去想清楚三个问题：第一，到底什么才是一个好生意？第二，好生意是不是就是好企业？第三，好生意好企业为何也可能变成糟糕的投资？本质不搞清楚，再努力也是在面儿上。

投资做到某种程度，所谓的会计财报等“硬功夫”的比拼基本都是浮云，你不可能通过这点远远超越市场平均认知而获得长期超额收益。最终比拼的可以浓缩成2条:一，商业洞察力；二，品性。前者决定了判断出好机会在哪里的能力，后者决定了能否把握这种机会的能力。而这2个能力既无法工业化也偷不走。

一般公开发表文章所谈的企业，都是具有些特色但又达不到很感兴趣的东东。真正深入研究的核心企业是不会公开发表的，因为：

1，深层研究和思考是种知识产权，个人有权予以保护；

2，某些观点或思想是小圈子讨论的智慧，个人无权代理。

我一直认为，方法学探讨远比具体结论要尊重读者智慧。